日前，国内海风龙头明阳智能（601615.SH）发布2026年三季报。前三季度公司实现营业收入241.02亿元，同比下降8.37%；归母净利润亏损9.83亿元，同比下滑228.36%。亏损高度集中于第三季度：单季归母净利润亏损10.94亿元。
公司将亏损归因于电站产品销售收入归零、低价订单集中交付、发电业务平均电价下降及信用减值损失上升。明阳智能方面告诉《华夏时报》记者，公司电站转让节奏存在波动性，第四季度或2027年有望加快。
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利润调节器不转了
明阳智能2026年三季报中最具冲击力的数字，不在亏损额本身，而在亏损发生的方式。前三季度归母净亏损9.83亿元，但上半年盈利1.11亿元，第三季度单季亏损10.94亿元。亏损背后指向一个结构性事实：电站转让业务停摆。
明阳智能的业务结构以风电装备制造为基本盘，同时通过新能源电站“滚动开发”实现业务协同，并向风光储氢一体化能源解决方案延伸。
公司于2020年明确新能源电站“滚动开发”战略，确立“开发一批、建设一批、转让一批”的运营路径：自建风电场，并网后整体转让给开发商，赚取开发溢价，回笼资金后再投下一批。
这一战略的启动时点，踩在陆上抢装潮退坡之后。2020年下半年起，陆上风电抢装需求逐步消退，2021年风机价格加速下跌，价格战正式拉开；海上风机则在2021年海风抢装结束后，2022年开始明显下行。
2023年，电站业务相关收入在公司财务报表上的体现已经非常明显。到2025年，结构进一步固化，风机及相关配件销售收入310.10亿元，占营业收入的81.40%，毛利率6.38%；电站产品销售毛利率28.99%；风电场发电毛利率45.99%。风机撑收入、电站补利润，在价格下跌时期成了明阳智能的利润调节器。
但进入2026年，调节器卡住了。有业内人士告诉记者，风机企业电站转让遇冷多重因素交织，136号文落地是重要变量：增量新能源电站电价全面市场化后，项目收益预期走弱，叠加下游业主预算管控等因素，央国企、地方能源平台收购电站的节奏延后，对电站转让的风机企业形成冲击。
明阳智能方面告诉记者，电站转让业务主要受行业需求、项目并网周期等因素影响，转让节奏存在一定的波动性。截至2026年6月30日，公司在运营电站2.20GW，在建4.44GW，后续可转让电站资源充足，第四季度或2027年电站转让节奏有望加快。
针对136号文后的运营及转让问题，公司回复称将坚持“滚动开发”轻资产模式，动态调整项目开发与转让时序，优化在手电站资产；同时通过构建公募REITs与机构间REITs并行的双平台，实现存量资产与资本市场的高效对接，为新能源电站业务提供可持续的权益融资渠道。
两头垫资形成资金错配
如果只看利润表，明阳智能的三季报是一份亏损答卷。但将视线移向资产负债表和现金流量表，另一组数字揭示了亏损之外的另一面。
前三季度，公司经营活动现金流量净额为-105.74亿元，净流出规模较上年同期进一步扩大。公司向记者解释，由于前期低价订单交付、电站产品受项目建设和出售进度影响未实现销售等因素，经营性现金流收支出现波动。
财报显示，截至2026年9月底，公司应收账款约165.62亿元；存货211.15亿元，两项合计对经营性现金流形成明显占用。前三季度，公司计提应收账款坏账损失2.72亿元，信用减值损失2.62亿元，是利润表的减项。
问题植根于公司的业务模式。先看风机销售端。公司客户以能源央企、地方国资平台为主，海上风机交付周期长达1—2年，合同首付款比例低，货款随吊装、预验收分批支付，还留存3—5年质保金，账期天然偏长。下游业主资金压力上升时，应收账款随之高企，信用减值计提风险持续存在。
再看电站开发端。拿指标、征地、海工建设都需要先大额投钱，而风电项目本身投资回收期在8—10年。截至2026年6月末，公司在建电站装机4.44GW，是在运装机2.20GW的两倍，大量资金沉淀在在建工程、存货之中。
风机端“垫资交付”与电站端“前置投入”叠加在同一张现金流量表上，这不是单一季度的节奏扰动，而是滚动开发模式在转让环节受阻后，资金循环从阶段性对冲滑向单向现金消耗的结构性表现。
这就形成了矛盾：往年依靠电站转让回款对冲资金缺口，而在电站转让收入归零后，风机与电站两块业务同步成为资金消耗端，两头垫资叠加长周期，经营性现金流缺口便成为明阳智能商业模式的固有代价。
针对公司的现金流问题，明阳智能方面回复记者称，公司将坚守稳健经营，根据实际经营情况及未来发展需要平衡资本开支和融资规模，加强应收账款回款、各项经营支出管理，持续优化现金管理，保持现金流稳定。
市场更关心的，是市场化电价下公司电站转让能否在四季度至2027年一季度实质性重启，存量低价风机订单能否逐步完成交付出清。对明阳智能而言，利润表的修复和现金流的修复，最终都指向同一个问题：电站转让这台利润发动机，何时能重新点着火。
